这几年,A股的“此跌绵绵无绝期”,让一部分资金涌向美股QDII的两大指数基金,开始了全球平衡配置,在美股赚钱补贴A股亏损。幸运之余,也时常听到“美股积蓄了巨大的下跌风险”的说法,心里难免嘀咕,美股这几年涨得这么好,会不会未来几年就不行了?* g2 ]2 C U, g( { P/ K3 o/ q6 w
事实上,美股指数并不是这几年涨得特别好,而是一直都涨得很好。
# o* I% x% f9 `# Y下图是标普500指数从1960年代中期至今60多年的走势,图中的阴影的部分是不断创新高的部分,占比约45%;白色部分是超过20%的回撤(以收盘价计),及其后上涨但不创新高的时间,占比约55%。
9 q+ a* f, ?) v) k6 i
# N" W+ R# i! b
* S) b# x, M: Q
阴影部分可以理解为深度牛市,所以很多人的印象中美股一直在创历史新高,创新高后还能一路向上,说明这个市场已经没有长期亏损者,不管你是什么价格买的,只要不乱操作,都处于盈利状态。) z" ]6 ?& C. t' f g J6 `# |
而白色部分,可以分为两部分:
3 A* k- C. r8 O4 [5 @* c2 J1、下跌的回撤期,整体约占比20%;
2 X- m+ V" J* \0 M% }( d2、上涨但不创新高的回升期,占35%。
& X5 |: c6 d" p+ c* \: q, j这两部分也很有特点,七次有六次都是回撤期短回升期长的“快熊慢牛”,形成一个“勾”型,比如大家熟悉的2008年股灾,回撤期1年5个月,回升期4年。$ a: E! q u+ h, _$ o
总体上看,美股的“创新高、回撤期、回升期”这三种走势的占比分别为45%:20%:35%,美股“回升期”的盘面慢牛特征与“阴影部分”的深度牛市基本相同,区别在于前半段风险偏好不高,靠盈利增长驱动,后半段风险偏好上升,靠估值和盈利双驱动,所以80%以上是牛市走势,整体可谓“漫长的牛市”。
) I6 `' S, a3 |* |/ {, E, p0 L迄今为止,最长的深度牛市是整个1990年代,整整11年都在创新高且中途没有出现20%以上的回撤。90年代之前那一次为时三年的回撤,是1987年黑色星期一留下的,真正的回撤期只有两周,两周暴跌33%,但后面慢牛涨了两年,所以加上之前1982-1987的5年牛市,这是一个整整18年的漫长牛市。; \: A% m7 m6 H" _1 G2 p
美股的最近一次深度牛市是2013-2020年,实际上早在2009年,美股就已经渐渐从金融危机的阴影走出,一路慢牛上涨,而2020年的疫情暴跌虽然暴烈却短暂,同样是一个月跌33%,之后又恢复上涨。这也是一轮漫长的牛市,从2009-2021年近13年。- ~6 m2 ]' _9 L5 L
正是因为美股的这些特点,在1970年以后的任一时候买入标普指数,持有三年以上,平均年化收益为8%+,且2/3的概率会落在-1.32%到17.42%区间,持股体验非常好。: s# a6 `5 W" ^/ G1 R6 U5 V. S8 T
相比之下,借用这个分析系统,再看一看对标标普500的沪深300,你会发现,完全没有办法分析:# u: x0 N; o3 e2 m; U/ @% o! g$ u
+ ~ }6 n7 [) ]/ F/ h9 M( d
N, D" X! j* j5 g; d% Z# l
1、沪深300指数从2005开始的19年,三波牛市的最高点都是5300-5900之间,天天创新高的深度牛市只有2005-2007年这3年,其余都是“回撤期、回升期”,所以A股不用高点来分阶段,而是用低点来分阶段。
7 ]/ M' |) h# a2、回撤期和回升期分别为9年和7年,A股回撤期既有美式暴跌,也有中式阴跌,还有极度复杂的持续多年的波浪式下跌,多次打破波浪理论下跌级数的纪录。& t$ c' k: {. _) ], ^) z; v
A股的“创新高、回撤期、回升期”这三种走势的占比分别为16%:47%:37%,这就导致A股整体呈“慢熊快牛”走势。- |' N/ R' `8 n' \( N# W4 |
事实上,美股的调整也非常凶猛,08年金融危机那一次,从1576点回调到666点,回调幅度超过57%;另一次是科网泡沫破灭,从1552点跌到768点,跌幅超过50%,绝对不是很多人说的“自从炒了美股,感觉巴菲特也不过如此”。
: V+ C1 t0 k; V# _8 a W2 |另外,阴影部分也有多次回调幅度刚好卡在20%以内,时间一般都在3-6个月,相当于上证指数年初那一波的跌幅和时长,只不过美股都发生在牛市创新高的途中,投资者都利润丰厚,主要的感受是“得而复失”的恐慌,而非“绵绵不绝”的痛苦。3 W4 C$ X' `- ~. Z, ~4 q5 ^. D# e
美股真正的风险在个股,由于没有散户韭菜接盘,没有涨跌停板,个股如果基本面变化 ,一是跌得快,二是跌得深,亚马逊在科网泡沫破灭之后,你如果在跌了90%后抄底,后来还能再亏50%。大家更熟悉的中概股,阿里巴巴在跌了80%之后,到现在近三年的时间,虽然无数大佬前仆后继地买,但股价一直躺在底部。
$ X+ T! e& m/ [8 f5 N& a$ g/ V1 E我们平时关注的区间涨幅,只看一头一尾的收益,有一定的缺陷。
# ?/ G, M4 h" H" n7 p5 Y比如说,从2005年以来的19年,沪深300年线为8涨11跌,年胜率仅42%,但年化收益率达到6.9%,远没有图形看上去那么不堪入目,这就是指数上涨但大部分人赚不到钱的原因;而标普500近19年年化收益8.9%,年线为14涨5跌,胜率为74%。5 l1 i# E/ G/ {6 u* b3 S, d
美股和A股的区别非常之大,而其他国家的股市在美股与A股之间,要么长期收益一般,要么出现极长的熊市,要么估值长期低迷。
3 v8 p7 ~+ S# \( h& l* g为什么全球资本市场,只有美股形成了这种长牛走势呢?
& u7 s+ z, F6 t& R. U- V! ^; g为什么只有美股走长期牛市?很多人喜欢用宏观分析方法,用美国经济、美元霸权、美国的货币政策,甚至经济体制、公司治理这些因素去解释。
3 k; R% X5 y2 [不过,在我看来,凡事还是应该回归最直接的因素,美股的“漫长牛市”实际上是由两点特征决定的:
0 H8 x8 F, a S7 j, C! p1、长期提供优秀的长期长大型上市公司,且不断推陈出新
. n7 F# T( q. w( P) F/ v$ ?, J n2、上市公司整体估值长期略高于其他指数(即估值溢价),但波动性不大9 Q8 H0 q3 w+ J5 ?5 F- l
所以这个问题,我们可以换成另一个角度分析:指数上涨的背后是优秀上市公司的数量和市值,而上市与交易本身就是交易所的两大业务,你可以把标普500指数看成两大交易所的“股价”,上面的走势是非常典型的“长期牛股”的走势。
2 e* U3 g2 i# M! i1 V% B1 j) ]7 g0 s2 x0 t5 R
" l5 v) s. L- u' X. T5 H0 C6 }, [7 c5 M2 G
L# g5 @ F+ t8 D* G从估值上看,标普500指数近30年来,有50%的时间都处于17-23倍的狭窄区间,可以认为这个“漫长的牛市”大部分时候都是业绩推动的。
" `! L# q4 a d) A如果用公司基本面的分析方法,美股指数的长期投资价值期实是美国两大交易所的投资价值——虽然它并不是上市公司,但并不妨碍我们使用经典的公司价值分析方法得到一个结论:美国两大交易所的“护城河”极深,原因在于三点:2 d, R% @) u/ j7 v
首先,交易所的商业模式是一个典型的中介型业务,一头是上市公司,一头是投资者,而交易所的业务优势也是平台作用:
! Y) [( Q/ `$ h1 |8 U4 j1、能够向投资者提供更多的优质且价格合理的上市公司资源
) k+ x% N# A& u4 B' w# ^2、能够向上市公司提供足够的投资者以保持估值及募资额
1 M3 S: _! M, c: g; ~交易平台是一个“强者恒强”的商业模式,资本的全球流动也打破了上市公司主要在本国上市的惯例,优秀上市公司喜欢到流动性好的市场上市,流动性好的市场又需要优秀的上市公司吸引全球投资者,美国的纽交所在二战后形成绝对优势,纳斯达克交易所是最早的科技长大型企业的交易所,其优势只会不断加强。
* q V# M2 t( q5 a. t X为什么当年滴滴不惜冒着违规的风险,也要在美股而非港股上市?无非就是港股的流动性不佳,给出的估值不如美股当年给中概股的估值水平。为什么段永平买腾讯在美国上市的ADR而非港股?主要还是流动性更好,仅占比4%份额的ADR成交额可以达到港股的七分之一。
8 `4 K- W' f0 a2 K$ } K4 d相比而言,沪深两大交易所得益于中国的资本管制,也受制于资本管制;香港交易所得到了中国,失去了世界;日本与欧洲的交易所,自身优秀企业资源不足;印度交易所太年轻……
5 o5 h: [/ L% T9 r3 Y- m其次,美国的企业本身在五百强中的份额全球最多,以此为基础吸引更多其他国家的企业上市,突破了国家的界限,形成“美国+全球”的交易所。$ m" l7 c) g* O" d, F+ S' J
这可以理解,为什么美国GDP长期增速只有2~3%,但标普500非金融公司的ROE长期在9~14%,超过其他任何一个国家的指数,正是因为其集全球最优秀的公司。
# F: r7 g. O( P# }) Z就算是美国本土公司也不代表美国经济,标普500成份公司,40%以上的营收来自增速更快的非美国家,很难认为是完全的美国公司。
, d7 K: _3 Y" F1 [9 U事实上,美国两大交易所的竞争优势,远超美国经济本身,美国GDP占全球不到四分之一,但上市公司总市值占全球50%,全球市值前10大的公司都是美股上市公司。相对于优质资产的稀缺,资本永远是过剩的,资本市场是供给决定需求,持续优质供给决定持续需求。4 t. i7 e+ A; \5 i* C! v F
最后的一个原因,单个公司就算再优秀,其增长都是有极限的,其极限来源于行业空间、管理能力等不可抗力,而交易所代表的是一群公司,指数的市值加权的特点,决定了其在不停地进行优胜劣汰,真正能做到“基业长青”。& G3 G7 P+ r* `3 U
1 P8 D4 @4 Y& V5 H. ~
$ ^: O1 d( X, B0 ~, g
下面是近60年美股前五大市值的公司变化:
- i) `/ m; w* w$ q' t H1968年:IBM、美国电话电报、通用汽车、埃克森美孚、柯达 C; e5 J5 j9 @/ F. M" ^# {5 s
1981年:美国电话电报、IBM、埃克森美孚、斯伦贝谢(能源)、阿莫科(能源)) q1 |% `2 p% a- Y; O
1987年:IBM、埃克森美孚、通用电气、美国电话电报、杜邦
# C5 }7 a1 I0 R( U2 {1994年:通用电气、美国电话电报、埃克森美孚、可口可乐、沃尔玛& i: i7 N h3 `0 |0 V# W. n
2000年:通用电气、思科、微软、埃克森美孚、辉瑞
$ c$ b; y; [# K: b2008年:埃克森美孚、微软、沃尔玛、宝洁、通用电气
" p; J P; n2 z2024年:苹果、英伟达、微软、谷歌、亚马逊、; l$ q7 h- }0 ^. U7 N; y
其变化有两大规律:3 Q" C- d) n( G' B4 c
1、每隔几年其中一半的名额就会被替换$ f+ w7 W; ?( j- p! o! p
2、有一些战略优势的公司可以长期停留
' [4 C5 U( n" s# y0 g5 K从板块的角度,前20名的公司,又代表当时最具投资价值的产业趋势:( w3 w7 ^% M; V% g$ P0 a
60年代:以Zenith、福特、宝丽来、达美航空为代表的消费电子和“婴儿潮一代”的消费类公司;
' h }2 V, Y1 P' K70年代:前期是漂亮50,石油危机期间是埃克森美孚等石油公司,后期是中小市值科技公司;3 i4 N( g* [. q9 \; N! C( A
80年代:可口可乐为代表的消费股;
( B- k( M8 |4 ^90年代:思科、微软等科网公司,辉瑞等生物科技公司;
/ {7 y, m' \. {$ w `00年代:埃克森美孚等能源类公司,沃尔玛、宝洁等必需消费品公司,甲骨文、IBM为代表的科技公司;- v6 ?6 A. S! J# ^
近20年:大家最熟悉的科技巨头的时代; J% Y5 d1 p8 J0 n8 O! u
虽然指数一直在涨,但投资者投资的是不同的公司。就像七巨头之前是FAANG,再往前是“FAAG”,后来多了特斯拉和英伟达。, l" r$ B; r% s# ?8 y0 b
近十几年美股市值明显向科技股集中,前10大市值公司9家是科技类公司,相比之前大市值集中的能源、消费、公用事业这些行业,科技类公司的全球“掘金能力”更强,也造成了美国近几十年收益率明显高于历史平均水平——也就是说,美股的竞争优势是在不断加强的。" l+ q2 M3 e, R% S
总结下来就是资本与企业的良性循环,优秀的企业吸引了全球资本进入美股,美股也有能力提供较高且稳定的估值,吸引全球优秀企业来美IPO。比如,阿里巴巴不是美国本土企业,但市值一度超过Facebook。1 a2 V2 r$ i( O6 l4 B, ^
所以美股的长期走牛,并非因为美国经济就有这么强,而是资本与贸易全球化下,资源的集聚作用;
; C9 b& P q+ ]1 y资本市场跟宏观经济不一定完全相关,决定股市长期收益的,除了宏观经济外,还有制度与管理水平、市场化和信任度,交易所及其指数产品的竞争格局要稳定得多。投资美股的指数,并不是简单地投资美国,而是投资两大开放性、拥有绝对竞争优势的交易所,投资全球最优质的公司,投资每一个时代最有价值的产业集群。 |