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吹泡沫的宽松货币政策像吸鸦片

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发表于 2019-6-13 23:55:21 | 显示全部楼层 |阅读模式
  已往一段时间,到场了国内很多宏观经济讨论会,一些经济学家对经济、政策的灵敏感觉与准确把握给我留下了深刻的印象。已往我在判定宏观经济形势时,大概过于看重对统计数据的分析,反而偏离了现实。不外,我也发现,一部门国内专家对一些紧张国际经济标题标认识存在显着的毛病,有一些已被广泛继承的所谓“究竟”,着实并不愿定准确。假如在此底子上分析中国经济并提出相应的政策发起,则有大概造成欠好的结果。
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" p' \! l5 Q3 r" e2 }) r9 m  Z  “广场协议”与日元升值 0 Y9 Q8 h& p0 P! v6 j  w

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  国内部门专家对“广场协议”与日本经济的见解,就是一个突出的例子。国内盛行的观点是:上个世纪80年代中期,日元因“广场协议”而在短期内大幅升值,这严峻地影响了日本出口部门乃至整个经济的竞争力,终极造成了日本经济“遗失的十年”。根据这一逻辑推理,中国就应该果断反抗美国要求人民币升值的压力,制止重走日本在20多年前走过的老路。险些在国内的每一次汇率政策讨论会上,都能听到如许的观点。 0 y' F" l% J+ c/ R

. {! w$ r1 D5 u$ N8 R) R  我曾经就此讨教了很多国际上的日本经济专家,包罗一些日本经济学家。险些没有一位认同“广场协议”导致日本经济阑珊的说法。他们以为,日元升值至多只是此中的因素之一,并不是最紧张的因素。东京大学的伊藤传授明白指出,非常宽松的货币政策和资产泡沫,才是导致日本经济停滞的根本缘故原由。多年来,余永定传授也不停试图改正国人的这个误解。但是,要改变一个已经根深蒂固的观念,简直难于上彼苍。
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  上个世纪70年代,日元曾经升值约33%,1972年日元兑美元的汇率仍在300左右,到1979年底已经升到240左右。不外,从70年代后期到80年代中期,日元汇率不停保持相对稳固,其缘故原由就是由于政府反抗升值。日本常常项目占GDP之比从1980年的-1%上升到1986年的4%,也促成了环球经济失衡。 0 b% Y& B/ l3 V' ]9 R

6 B6 l% ^: q! x2 z7 H. ?* y: h" b  1985年9月22日,七国团体财务部长和央行行长在纽约广场饭店开会,决定采取步调办理环球失衡的标题。详细说来,就是顺差国——日本和德国的货币必要升值,而美元则需相对贬值。这就是所谓“广场协议”。日元兑美元的汇率从“广场协议”时的240快速上升到第二年炎天的150,日元升值近35%。而“广场协议”的作用也根本到此为止。 2 V; x0 \. N& o1 y0 u- {
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  1987年2月22日,七国团体的经济决议者们再次在巴黎卢浮宫开会。集会以为颠末调解后紧张货币之间的汇率程度已经根本适度,因此各国对外汇市场干预应该转向保持相对稳固的汇率。今后日本财务省连续干预外汇市场,不让日元升值。1987年-1989年间,日元兑美元的汇率不停在125-150的区间内小幅颠簸。日元再次稳步升值发生在上个世纪90年代上半期,这些显然已经与“广场协议”没有太大关系。 ' _( l! c. {8 v6 N  k' r# J3 Z3 G1 y
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  宽松货币导致资产泡沫
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+ U* }+ h" d: [* Y4 }  与1985年后日元升值同时发生的,是货币政策情况变得越来越宽松。决议者们如许做,紧张是基于两个方面的思量:一是担心升值带来的紧缩效应太大;二是试图通过减息来低落升值的压力。日本央行的贴现率从1986年初的5%连续下调到1987年初的2.5%。与此同时,广义货币供应的增长率从1985年初的不到8%加速到1988年初的12%,银行信贷增长也出现了同样的趋势。 % N% V$ D" S" w& s
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  货币升值、利率降落,资产代价泡沫便不可遏制地膨胀。从1985年底到1990年初,短短的四年多时间里,日本都会地价增长了200%,日经指数也增长了180%。从国际比力看:假如将各国1980年现实综合资产代价指数设定为100,到1990年初,日本的代价指数为260,美国为140,法国为160,英国为190,加拿大为120,而荷兰则为105。毫无疑问,日本的资产代价泡沫风险要远宏大于其他发达国家。 9 r/ b5 R- h$ Z) G& L; Y) F7 C' D# z
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  既然货币政策云云宽松,而且资产泡沫日益严峻,日本央活动何没有及时紧缩货币政策呢?伯南克在1999年的一篇论文中曾经证实,倘使1988年前的利率比现实程度高出4个百分点,资产泡沫是有大概得到制止的。究竟上,从1986年炎天开始,日本央行就已经担心活动性过剩的标题,乃至用“干柴”一词来形貌经济“一擦即着”的严峻程度。不外,日本央行没有可以或许乐成地说服政府官员和社会公众,此中一个紧张的缘故原由就是当时经济增长与通货膨胀都相对稳固。 8 w# K! J' c5 C1 d, p
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  到1989年中,日本央行才开始进步利率。在短短的一年半时间内,央行贴现率从2.5%上升到6%。货币政策紧缩,终于戳破了资产代价泡沫。都会地价连续下跌,到上个世纪90年代末已再次跌回80年代初的程度。同期日本的现实综合资产代价指数下滑到约140。日本央行在临时上调贴现率后又灵敏下调,从1991年底的6%低落到1995年末的0.5%。日元在90年代前半期略有升值,但在90年代后半期又略有贬值。 5 o6 p& e: X" t; s
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  严峻的资产泡沫破裂,使得企业、住户和金融机构的资产负债表严峻恶化。比如,银行的资产回报率在80年代不停稍高于0.2%,80年代后期还略有上升。但1988年后就发生了逆转,到1994年资产回报率已经下跌到靠近0%,90年代后半期整个银行部门根本处于亏损状态。如许,经济停滞便是料想之中的事变了。在1993年-2003年间,日本的现实GDP年均增长率仅为1%。 : ~: z& f1 B( f5 i. n( S

4 u0 h7 w8 ?  W# V  固然,经济长期停滞是一个很复杂的过程,所涉及的因素也肯定非常多,包罗如日本独特的银企关系和终生就业体制等。但最焦点的厘革,恰恰是由于货币政策过于宽松,从而催生了极其严峻的资产泡沫。因此,我们不能简朴地将日本经济冷落怪罪于日元升值。 1 T2 e" a+ N7 Q" S" I5 z) ?

: ~/ n: |6 y. f% ?6 b( W) A  假如说汇率政策有影响,那也是由于日本长期反抗日元升值,从而使得市场扭曲和资产泡沫变得非常严峻。随后的调解也就变得更加猛烈。客观地说,“广场协议”后日元升值的幅度并非大得不得了。何况日元升值的过程到1986年底已经根本完成,而资产泡沫破裂比及四年以后才发生。
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