你知道我们正处第三轮监管周期中吗？回顾监管周期那些年的事

显示全部楼层 · 发表于 2019-6-13 23:25:53

　　“本日以史为鉴，梳理证监会的羁系周期松紧变迁。意义在于，作为政策市，羁系政策对于A股市场的涨跌影响非常大。有别于企业红利和活动性的周期性变革，安全证券魏伟也将羁系周期看作A股牛熊的影子推手，A股的羁系政策重要由羁系当局发布，而羁系当局在差别阶段对于差别业务的态度截然差别，而政策的创新效应以及协同效应也经常超出羁系和市场自己的预期，资金在业务创新过程中对牛市产生推波助澜的效应，又在风险袒露过程中作鸟兽散。”——山石观市

　　而梳理的结果，将试图回复开篇标题：为啥说证监会当前羁系周期牛市难？

　　金融去杠杆局势所趋，但最须要去杠杆的地产是亲儿子，就只好对股市债市往肉里打了。

　　羁系趋势不停增强自然是打压风险偏好的，增量资金由此裹足不前，部门存量资金胃口也因此败坏。

　　梳理过往羁系周期，一样平常收放都要两三年，这一轮羁系收紧周期还不外一年半。

　　但好的一面是，增强羁系，羁系层对上市公司推行答应的诚信要求会越发严肃，相干公司资产运作预期剧烈，可以从中探求到风暴中的避风港。

已往13年羁系周期及牛熊切换

　　对年轻的中国资源市场而言，2003年是跨入新世纪后第一轮羁系周期的出发点。周小川僧人福林于2002年底分别到任央行行长和证监会主席，国资委和银监会于03年年初挂牌建立，这些如今被众人熟知的人物和机制在那一年初登舞台。

　　而从出发点至今的已往13年，A股已经履历了两轮完备羁系周期。

　　分别是03-07年羁系周期——羁系收紧：2003-2004（两年），以收紧羁系和关停违规券商为重点；羁系放开：2005-2007（三年），主题则是羁系放松和金融创新。

　　以及08-14年羁系周期——羁系收紧：2008-2011（四年）；羁系放开2012-2014（三年）。

　　A股从1996年初至2001年中履历了一波牛市，上证综指从500点一起上涨至2200点，五年涨幅高出4倍，期间仅在97年年中和99年下半年有两次短暂的回调。

　　步入21世纪，上证综指在2000年1月至2001年6月的18个月间上涨高出50%，恒久火热的市场氛围和宽松的羁系情况使得券商越来越多地调用客户包管金用于自业务务，很多券商内部控制紊乱，防火墙形同虚设。

　　2001年下半年后，市场突变，上证综指在半年内从2200点跌至1400点，下跌幅度达37%，随后数年，A股不停保持弱势氛围，证券行业全行业性亏损，而前期违规谋划的券商债务包袱日渐极重，不停出现兑付困难。2002年8月，鞍山证券因严峻违规谋划和资不抵债被证监会公布打消，成为A股汗青上第一家被打消的证券公司。

　　随后证监会全面收紧羁系，在2003年至2005年上半年两年多的时间内，有14家券商先后被公布打消或托管，南边证券（南边系）和德恒证券（德隆系）在内的很多昔日明星券商也在灾难逃。在具有范例意义的南边证券违规谋划案例中，接受小组发现南边证券调用个人包管金约80多亿，机构债务约120多亿,两者相加高出200亿；而当时南边证券持有的股票市值总和仅45.4亿，加上公司在天下的物业，资产总计不到100亿。

　　羁系层严打券商违规谋划，着力增强券商内部控制机制建立的同时，在03-04两年中也做了一些影响深远的制度创新。比如03年初启动QFII、04年5月建立中小板、04年10月答应保险资金直接入市，这些制度创新虽未改变当时团体暗淡的市场情况，却大大丰富了A股的市场布局和资金泉源，为即将到来的牛市打下了制度底子。

　　特别是2004年2月国务院发布的发展资源市场“国九条”（汗青上两次发展资源市场“国九条”中的第一次），明白提出积极稳妥办理股权分置标题，这为05年开始的改革创新大潮埋下了伏笔。

　　2004年初出台的“国九条”是改革创新的引路灯，这仹文件指引着05年到07年的改革大潮。这是我国最高决议机构初次就发展资源市场的作用、引导头脑和使命举行全面明白的论述，而这是1992年后从未有过的。

　　在此轮放松管制、改革创新的大潮中，最发关注、影响最深进的当属股权分置改革。2005年4月30日，证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关标题标关照》,股权分置改革试点工作正式启动；至2006年年底，完成股改或进入股改步调的上市公司市值占比已达97%，股改工作根本完成。

　　除了巨大改革得到实质希望外，2005-2007年这三年间还涌现出大量各方面的金融创新。比如05年5月启动的信贷资产证券化试点、06年1月发布的股权鼓励管理办法、06年7月开展的融资融券试点、07年6月推出的QDII、07年8月实行的公司债试点等。金融产物层面，05年2月，国内首只ETF——中原上证50ETF登录上交所。07年5月，中金所公布《沪深300股指期货合约》。可以说，05到07年是我国资源市场金融创新“井喷”的三年，A股在方方面面都有了如今的影子。

　　从07年下半年开始，国表里资源市场风亐突变。

　　国内方面，A股正上演“末了的疯狂“：市场在履历530暴跌后迎来了更剧烈的炒作风潮，上证综指在10月16日盘中到达汗青最高点6124点，沪深300估值到达51倍，中小板估值达70倍。随后大盘转而下跌，至年末时已跌去近20%。国外方面，07年夏日发作的次贷危急席卷环球，西欧股市轮替暴跌，MBS和资产证券化成为环球关注的核心。在体系性风险来袭的大配景下，改革创新不得不搁置，维护社会稳固和金融安全成为重中之重，趋严的羁系周期由此开启。

　　06-07年史无前例的大牛市不但炒热股指，而且也炒热了大妈大叔的入市之心。在狂热的氛围下，市场上涌现出大量违法谋划证券运动，而这些远法运动之后成为羁系层的重点关注对象。与03年差别，此牛市中的远法活动重要不表现为证券公司“有构造”地调用包管金，而重要表现为个别市场人士利用职权或市场职位举行违法违规，这些违法活动情势更多样，行迹更为潜伏，查处难度更大，有一些案件乃至是经知情人举报才得以浮出水面。

　　本轮羁系周期中，羁系层重点打击的违法违规重要分为三种：非法谋划证券投资咨询业务（范例案例：带头年老777案、金园汽车案）、股价利用（即证券从业职员交易或持有相干证券，并对该证券做出公开评价，又被称为“抢帽子”，范例案例：汪建中案）和黑幕买卖业务（重要是基金司理从事黑幕买卖业务，以“老鼠仓”闻名于世，范例案例：唐建案等）。

　　在上述整治证券市场的过程中，黑幕买卖业务由于案件高发、金额大、极易动摇市场信心等特点，徐徐成为羁系层打击的重中之重。08年3月，上投摩根原基金司理唐建成为中国证券市场黑幕买卖业务被查处的第一人；09年2月，天下人大常委会通过第七次刑法修正案，“老鼠仓”被列入刑法的处罚范围；10年7月，证监会正式启动打击黑幕买卖业务专项工作，两个月后，长城基金原基金司理韩刚成为第一个因“老鼠仓”获刑的基金司理；同年11月，国务院专门下发文件，就依法打击和防控黑幕买卖业务工作举行了统筹安排和全面摆设。

　　据统计，自2008至2011的四年间，证监会共存案观察黑幕买卖业务案件154起，行政处罚31起、移送公安47起，存案数目位于积年火线。此中2008年，证监会存案107起，此中黑幕买卖业务案件34起、利用市场案件12起、非法证券投资咨询案件19起，罚没资金3.2亿元，是2007年整年罚充公入4.5倍。

　　本轮羁系收紧周期一连近四年，09年下半年后，随着金融情况徐徐稳固，羁系层开始重启改革创新脚步。2009年10月，创业板开板仪式于深圳举行；2010年初，因金融危急而受阻的融资融券和股指期货都得到巨大发展。

　　2009年6月10日，中国证监会发布《关于进一步改革和完满新股发行体制的引导意见》，公布举行新一轮IPO注册制改革。本轮改革创建了往下机构询价定价、动态回拨等机制，最大亮点在于发行代价完全市场化。然而，市场化的定价机制带来了“三高”标题（高市盈率、高发行代价、高超募资金）的征象。

　　不得已，证监会于2010年11月发布《关于深化新股发行体制改革的引导意见》，公布举行第二阶段注册制改革，内容重要是改同比例配售为实行摇号配售。然而“三高”标题还是无法得以办理，弱势情况下市场反对质疑之声不绝于耳，终极该轮IPO注册制改革宣告失败。

　　2011年末，主政证监会长达九年的尚福林转赴银监会，新任主席郭树清走到台前，开始了“郭氏新政”。在随后的一年多时间内，证监会収布的各种关照、文件、规则高达70条之多，内容涵盖强化上市公司分红制度、推出改进后的退市制度、推出中小企业私募债、增长IPO考核透明度、低落市场买卖业务费用、引入QFII、RQFII等恒久资金等；在他任期内，转融通、新三板也相继面世。别的，在资管范畴的一违串制度创新更是很洪流平上改变了中国的金融业态。可以说，在郭树清的主导下，国内资源市场在05-07年后又一次到达了创新的高潮。

　　郭树清任期后期，其推行的IPO改革受到市场诟病。在如许的配景下，履新的第七任证监会主席肖钢把“新官上任三把火”烧向了羁系范畴，2013年资源市场的两大主题是债市打黑和IPO财政大核查。前者横扫债券市场，券商、基金、银行、信托等机极债券大佬纷纷落马，后者导致三成企业撤回上市申请，另寻他路。

　　另一方面，于2013年11月召开的十八届三中全会决定全面深化改革开放，健全多条理资源市场体系，推进股票注册制改革，进步直接融资比例。十八届三中全会对金融创新的鼓励态度在次年国务院下发的《关于进一步促进资源市场康健发展的多少意见》（新国九条）中显现得极尽描摹。在其推出之后，证监会各方面改革历程显着加速，IPO、并购重组、沪港通、员工持股等方面均有巨大推进，IC合约、IH合约与上证50ETF期权合约先后上线。特别是在发行体制改革方面，放松IPO数目管控、缩减发行审批链条的思绪贯穿整年。在政策放松和产业转型的影响下，A股2014-2015两年IPO数目和募资额大幅增长，增发数目和募资额更是创出汗青新高。

　　12-14年管制放开与金融创新潮的另一紧张结果是发展股逻辑简直立。外延式并购，尤其是向高估值范畴的并购在这几年由于羁系放松、市场承认等缘故起因开始高速发展，手游、传媒、云联网、VR等题材一个接一个地成为炒作热门，市场那里估值最高资源运作就剑指何方。而民企无论从意愿还是从本领上讲在资源运作方面具有上风，这统统导致13年开始创业板估值开始体系性上移，板块迎来一连三年大牛市。

　　这是第二轮完备羁系周期，松紧两者之间的契机是2013年十八届三中全会决定全面深化改革开放。

探求当前羁系周期的避风港

　　如今我们身处的是第三轮羁系周期。

　　2015年来，随着股指快速上涨、新投资者数目激增，羁系层的态度开始变革，第三轮羁系周期正式开启。4月29日，证监会通过“投资者掩护”栏目回复股民标题时专门向新股民提示股票市场风险；5月8日，人民日报专栏就要“慢牛”不要“疯牛”举行讨论，羁系层防止市场过热，维护金融稳固的态度已非常显着。羁系步伐方面，3月17日，证监会发布《证券公司股票质押式回购买卖业务业务风险管理指引（试行）》，要求证券公司股票质押式回购业务应创建风险管理体系，包罗融入方准入、标的证券、业务一连管理和远约处置惩罚管理等；4月17日，证监会公布七方面规范两融业务发展，此中“严禁以任何情势开展场外股票配资、伞形信托”的表述引起市场剧烈关注。

　　6月以后，股指快速下滑，市场感情瓦解，证监会救市与治市并举，羁系进一步收紧，场外融资、步调化买卖业务成为羁系重点。

　　配资方面，6月中旬，证监会和证券业协会先后下发文件，要求证券公司严控外部信息体系接入端口；9月初，证监会公告对恒生公司、铭创公司和同花顺公司非法谋划证券业务做出行政处罚，3家公司罚款共计高出6亿。步调化买卖业务方面，中金所于从8月下旬起至9月三次公布加大股指期货市场管控。三大股指期货合约非套期保值买卖业务包管金尺度从10%徐徐提拔到40%；三大合约单日开仓量从1200手剧减至10手；当日开仓又平仓的买卖业务手续费进步到按成交金额的万分之二十三收取。10月，证监会就《证券期货市场步调化买卖业务管理办法》公开征求意见，初次创建了对步调化买卖业务的羁系体系。

　　2016年2月，刘士余作为证监会第八任主席上任执政。履新以来，可以显着看出羁系收紧的趋势得到一连。紧张的步伐包罗：修订证券公司风险控制指标、发布证券投资者掩护基金管理办法、克制商品期货市场太过谋利、完满基金子公司风控体系等。

　　而除此之外，证监会对跨界定增、中概股回归的态度，已经表现出防范金融市场风险袒露和打击市场套利炒作活动的金融羁系政策意图。此中，对于跨界定增听说，只管证监会回应并购重组政策未变，但市场上已经出现上市公司澄清并购情冴和停止并购历程的案例；对于中概股回归，证监会则公开亮相，市场上以为中概股回归A股有较大的特别性，特别是对境表里价差显着、壳资源炒作应该高度关注，证监会正在针对这类企业回归A股市场的影响举行分析研究。

　　总体而言，从重塑资源市场根本制度，到全面从严羁系打击违法违规，再到掩护投资者合法权益，已经表现出当前金融羁系情况趋严正显。

　　羁系政策控制金融体系加杠杆的本领，目标是防范金融风险（毫无疑问，实体潮水一旦退去，过高的金融杠杆肯定导致金融风险）。这种影响将徐徐表现，从A股市场来看，对于IPO和再融资的查察变得更为严肃，对于券商资管和基金子公司通道业务增强规范，使得A股市场加杠杆的本领变得非常有限，对于套利买卖业务和黑幕买卖业务的打击也变得更为严格。

　　显而易见，新羁系思绪对于资源运作的影响较大，会对发展股的逻辑形成肯定的压力。当将来估值的调解压力将会合于高估值板块（创业板、中小板、中证500等因素股），过程将迟钝而煎熬。

　　与此同时，已往两轮的羁系周期也告诉我们：市场的羁系和创新同时孕育着机会和风险，当每一轮羁系增强之时，部门业务的规范和部门业务的放开经常为下一轮市场的崛起孕育着制度变革，而每一轮羁系的放松经常陪伴着市场的泡沫化和风险的袒露，又为新一轮羁系增强创造了条件。

　　在对外开放方面，深港通和参加MSCI，渐行渐近；对于市场套利买卖业务和黑幕买卖业务的打击，则有利于市场的恒久发展，但对于短期风险偏好的抬升则有较大的克制作用。从预期和边际变革的角度，对于2016年下半年的市场影响最大的是羁系周期，这是一个变革较多预期尚难以明白的变量，乃至于在将来1-2年的时间内，围绕新证券法和注册制改革的制度建立将是一个体系性的工程。

　　在上市公司主体方面，证监会的收紧羁系对上市公司暗昧答应是一个督促，值得等候。

　　这有章可循，2013年12月，证监会发布《上市公司羁系指引第4号--上市公司现实控制人、股东、关联方、收购人以及上市公司答应及推行》公告，初次涉及上市公司暗昧答应标题。2014年2月，证监会启动相干专项运动，通过约谈上市公司及相干方等方式，督促上市公司及相干方切实整改。2014年8月，中体产业、上海机场等公司相继公告大股东收到当地证监局接纳责令整改的决定。8月15日证监会发布称沪深两市仍有24家公司存在超期未推行答应情况，重要会合在资产注入、制止同业竞争等方面。

　　“4号指引”重要针对上市公司现实控制人、股东等在初次公开辟行股票、再融资、股改、并购重组以及公司管理专项运动等过程中做出办理同业竞争、资产注入、股权鼓励办理产权瑕疵等各项答应事项做出了规范。从案例看，涉及的上市公司控股股东配景以央企、国企居多，不少团体存在优质资产，且符合国企改革的大趋势，从空间看，资产注入、办理同业竞争等答应存在较大资源运作空间。

　　在民企资源运作降温之时，证监会有须要进一步促进国企落实过往答应。（综合山石观市、举世老虎财经）

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