死猫诈尸(Dead Cat Bounce)是一个很故意思的西方谚语。按照西方人的说法,猫有九条命,就算死了还能跳起来,耀武扬威的,让你误以为它又复活了——然后又死气沉沉地倒在地上,发出腐烂的臭味,这就是死猫诈尸。这个词一样寻常用来形容股市、债市或期货市场的熊市反弹(Bear Market Rally),迩来也被用来形容宏观经济回暖的假象。
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. l( ]. k" t7 Q4 }% ~ 比起真正的牛市,熊市反弹每每更剧烈,更出其不意,更令人欢呼雀跃。美国的履历是云云,在尺度普尔500指数的10个最大红利日当中,有7-8个发生在熊市中;中国的履历也是云云,“涨三天,跌两个月”是2006年之前的老股民非常认识的场景。是庄家拉高出货也好,是政府给人不切现实的允许也好,是分析师和媒体划一鼓噪也好,是各人莫名其妙地信心膨胀也好,死猫诈尸都会无疾而终,由于死猫就是死猫。
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这次经济危急如果从2007年7月算起,只颠末了一年又九个月;如果从2008年2月算起,只颠末了一年又两个月;如果从2008年9月雷曼兄弟倒闭、环球陷入恐慌感情算起,只颠末了七个月。总而言之,在长度上无法与1929-1933年的大冷落相比,以致无法与2000-2002年的小冷落相比。精确地说,我们正在履历两次危急——第一次是结构性的危急,即发达国家消耗过分、发展中国家储备过分导致的环球不均衡的危急;第二次是周期性的危急,即2003年以来统治环球的高增恒久间的竣事。一次结构性的经济危急大概一连二到四年,一次周期性的经济危急大概一连一到二年,以是我无论怎样不能信赖,本次经济危时机在三年之内竣事。8 s( n+ d4 p. G' a
: V/ G7 ^' \* f: r 造玉成球经济危急的根本因素没有变革。美国仍然消耗过分,私人部门的去杠杆化没有完成,贸易逆差固然缩小,但还没有缩小到足以支持可一连发展的田地;中国仍然储备过分、投资过分,而且四万亿开支操持从根本上恶化了这一趋势;日本的政治改革没有成效,经济中的低服从因素不大概得到办理;欧元区仍然是一盘大杂烩,而不是一个真正的经济体,而且除了德国之外都早已丧失创新的活力。结构性的题目必须用结构性的猛药来办理,传统的货币政策和财务政策不但无效,简直就是推波助澜。当病人必要卧床苏息的时间,如果硬要把他拉起来跑步以示康健,他肯定会死的更快。
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) C% f2 }7 E8 U+ t3 I( x+ o 股市不绝被称为宏观经济的晴雨表,但真正的晴雨表是债市:观察国债的利率限期结构,观察公司债券、高收益债券和国债的利差,关注银行间拆借利率,关注CDS市场,你得到的信息比股市清楚许多,噪音也小许多。我无法从以上数据中找到什么令人慰藉的因素。以下是一些简短的观察结论:, K6 a+ T+ r, y% j8 d4 a
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1. 美国国债收益率曲线在已往两个星期,显着陡峭化了——短端的收益率,固然已经非常低沉,但仍然继续低沉;长端的收益率攀升势头显着,从一年期到三十年期都有增长,二十年期和三十年期出现了显着的倒挂。传统的意见以为,陡峭的收益率曲线意味着强劲的经济,但是现在的陡峭化很大概是避险资金短期化的效果,即他们扬弃恒久国债,越来越多地转入短期国债。美联储收购恒久国债的操持,只产生了短暂的效果,现在恒久收益率仍然偏高。二十年期收益率为何成为一个拐点,非常耐人寻味。总之,在所谓数目化放松(Quantitative Easing)进入高潮之时,恒久融资本钱居高不下,不是什么好消息。: d0 ]' |: T! l! A6 S s& o7 Q
' p' n L6 t5 |% S( M5 v 2. 美国投资级公司债券收益率在短端有所降落,在长端根本稳固,以是收益率曲线平滑化了;曲线仍然是凹的而不是凸的,象征着危急尚未竣事。已往一个星期,非银行金融类公司债券与国债之间的利差显着缩小,但工业类公司债券的利差没有显着缩小,这意味着美联储的数目化放松还没有真正低沉实体经济的融资本钱;银行类金融公司债券利差缩小的幅度险些可以忽略不计,公用奇迹类公司债券的利差反而有所上升。这无论怎样不是经济复苏的信号!
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3. 美国货币市场倒是令人高兴,短期贸易票据对国债和LIBOR之间的利差都有缩小,AA级和A2级之间的利差已经缩小到一年以来的最低点。LIBOR/OIS也缩小到了雷曼兄弟休业以来的最低点。但是我们不能高估这对宏观经济的意义——从2009年2月以来,美国货币市场的总规模缩小了约2000亿美元,这阐明较低的短期融资本钱并未真正资助实体经济,而利差低沉很大概是供应量淘汰的效果。. _1 [+ l* n3 U7 `6 e2 T
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4. 环球高收益债券或垃圾债券的收益率迩来一个月有显着缩小,利差也有缩小,但仍然只规复到2009年2月中旬的程度。垃圾债券的收益率低沉的紧张缘故起因大概是CBOE颠簸率指数(VIX)低沉,导致整个市场的风险讨厌程度低沉,而非宏观经济真正回暖。汗青上VIX与垃圾债券收益率不绝有很强的相干性。2009年以来,垃圾债券的反弹势头显着,但是反弹紧张会合在Split BBB和BB两个较高的品级,无评级(Not Rated)的债券以致略有下跌。除非垃圾债券作为一个团体,继续走出强劲的、一连的反弹行情,否则我无法信赖经济已经复苏。 |