价值投资为什么能够持续战胜市场

显示全部楼层 · 发表于 2019-6-13 20:06:13

每个代价投资人的投资业绩都来自于利用企业股票市场代价与其内在代价之间的差别。——巴菲特

代价投资战略终极要归根于本杰明·格雷厄姆（BenjaminGraham）的头脑。1934年年底，他与戴维·多德（David Dodd）互助完成了他酝酿已久的《证券分析》（Security Analysis）。这部划期间的著作标记着证券分析业和代价投资头脑的诞生。这本巨著在已往70年间共发行了五版，被誉为投资者的“圣经”。
纽约证券分析协会夸大，格雷厄姆“对于投资的意义就像欧几里得对于多少学、达尔文对于生物进化论一样紧张。格雷厄姆“给这座令人赞叹而为之却步的都会——股票市场绘制了第一张可以依赖的舆图，他为代价投资奠基了方法论的底子，而在此之前，股票投资与赌博险些毫无差别。代价投资没有格雷厄姆，就犹如共产主义没有马克思——原则性将不复存在。”人们通常以为是格雷厄姆创建了证券分析的原则，以是格雷厄姆被尊称为当代证券分析之父。
1984年，在哥伦比亚大学怀念格雷厄姆与多德合著的《证券分析》出书50周年的庆祝活动中，巴菲特——这位格雷厄姆在哥伦比亚大学的投资课上唯一给了“A＋”的最精良的弟子举行了一次演讲，他在演讲中回顾了50年来格雷厄姆的跟随者们采取代价投资战略一连降服市场的无可争议的究竟，总结归纳出代价投资战略的英华，在投资界具有非常大的影响力。可以如许说，读懂了巴菲特的这篇演讲，就可以或许捉住代价投资的本质，弄清代价的内在。让我们一起来凝听巴菲特这位今世最巨大的代价投资大家的演讲吧。

代价投资逾期了吗？

格雷厄姆和多德“探求代价相对于代价具有一个明显的安全边际”的证券分析方法岂非已颠末时了吗--很多教授在他们编写的大部头教科书中都作出这一论断，他们口口声声地宣称股票市场是有用的，也就是说股价反映了全部关于公司发展远景和经济状态的全部信息。这些理论家们声称，由于聪明的股票分析师利用了全部可获取的信息举行分析判定，从而使股价总是精确无误地保持在公道的水平，因此根本不存在代价被市场低估的股票。至于那些年复一年击败市场的投资者，只不外是雷同彩票一连中奖的少数荣幸儿。一位教授在他编写的当今非常盛行的教科书中写道：“如果股价完全反映了全部可获取的信息，这些投资本事将毫无用处。”
哈哈，大概云云。但我想向各人先容一群年复一年击败标准普尔500股票指数的投资者，他们的履历无可反驳地表明，那种以为他们一连降服市场只是偶尔变乱的简朴看法是很难建立的，我们必须深入探究其根本缘故原由。之以是云云，一个关键究竟是，这些股市大赢家我都非常认识，并很早就被公以为超等投资者，此中成名最晚的那位也在15年前就名扬一时。如果究竟并非云云，我只是迩来搜索了成千上万的投资纪录，从中选出几个业绩精良的人在此向各位先容，那么，你听到此处就可以把我赶走了。我要增补阐明的是，他们的投资业绩纪录都已颠末严酷的审计。别的，我还要增补阐明一下，我还认识很多选择这些投资管理人的客户，他们这些年来得到的投资收益与这些投资管理人公开的投资业绩纪录完全符合。

“全美抛硬币猜正反面大赛”

在我们开始探究这些投资大家一连降服市场之谜之前，我想先请在座各位跟我一起来观赏一场想象中的全美抛硬币猜正反面大赛。假设我们动员全美国 2.25亿人来日诰日早上每人赌1美元，猜一下抛出的一个硬币落到地上是正面还是反面，赢家则可以从输家手中赢得1美元。每一天输家被镌汰出局，赢家则把所赢得的钱全部投入，作为第二天的赌注。颠末十个早上的角逐，将约莫有22万名美国人一连得胜，他们每人可赢得略微高出1,000美元的钱。
人类的虚荣心天性会使这群赢家们开始有些意气扬扬，只管他们想只管体现得非常谦善，但在鸡尾酒会上，为了吸引异性的好感，他们会吹捧本身在抛硬币上怎样技能高超，怎样天才过人。
如果赢家从输家手里得到相应的赌注，再过十天，（将会有215位一连猜对20次硬币的正反面的赢家，通过这一系列比力，）他们每个人用1美元赢得了100万美元之多。215个赢家赢得225个百万美元，这也意味着其他输家输掉了225百万美元。
这群刚刚成为百万富翁的大赢家们肯定会高兴到发昏，他们很大概会写一本书--“我怎样天天只需工作30秒就在20天里用1美元赚到100万美元”。更有甚者，他们大概会在天下飞来飞去，到场各种抛硬币神奇本事的研讨会，借机讽刺那些满脸疑问的大学教授们：“如果这种事根本不大概发生，岂非我们这215个大赢家是从天下掉下来的吗？”
对此，一些工商管理学院的教授大概会大发雷霆，他们会不屑一顾地指出：纵然是2.25亿只大猩猩到场同样的抛硬币角逐，结果毫无二致，只不外赢家是一连猜对20次的215只狂妄自负的大猩猩而已。但我对此却不敢苟同，在我下面所说的案例中的赢家们确实有一些显着的与众差别之处。我所说的案比方下：（1）到场角逐的2.25亿只猩猩大抵像美国生齿一样分布在天下各地；（2）颠末20天角逐后，只剩下215位赢家；（3）如果你发现此中40家赢家全部来自奥马哈的一家非常独特的动物园。那么，你肯定会前往这家动物园找豢养员问个毕竟：他们给猩猩喂的是什么食品，他们是否对这些猩猩举行过特殊的训练，这些猩猩在读些什么书以及其他种种你以为大概的缘故原由。换句话说，如果那些乐成的赢家差别平常地会合，你就会想弄明白到底是什么差别平常的因素导致了赢家差别平常地会合。
科学探索一样平常依照完全雷同的模式。如果你试图分析一种稀有的癌症的致病缘故原由，好比每年在美国有1,500起病例，你发现此中400起发生在蒙大拿（Montana）的几个矿区小镇上，你会非常过细地研究本地的水质、感抱病人的职业特性大概其他因素。由于你很清晰，一个面积很小的地区发生400起病例绝不大概是偶尔的，你并不必要一开始就知道什么是致病缘故原由，但你必须知道怎样去探求大概的致病缘故原由。

格雷厄姆和多德代价投资部落

固然，我和各位一样以为，究竟上，除了地理因素之外，另有很多其他因素会导致赢家非常地会合。除了地理因素以外，另有一种因素，我称之为智力因素。我想你会发现，在投资界为数浩繁的大赢家们却不成比例地全部来自于一个小小的智力部落--格雷厄姆和多德部落，这种赢家会合的征象根本无法用偶尔性或随机性来表明，终极只能归因于这个与众差别的智力部落。
大概存在一些缘故原由，使这种赢家非常会合的征象着实不外是件平常小事。大概100个赢家只不外是简朴地模拟一位非常令人佩服的领导者的方法来推测抛硬币的正反面，当领导者猜正面朝上时，100个跟随者一起吠影吠声。如果这位领导者是末了胜出的215个赢家中的一员，那么，以为此中100个只会吠影吠声的人得胜是由于同样的智力因素的分析就变得毫偶尔义，你不外是把戋戋1个乐成案例误以为是100个差别的乐成案例。与此雷同，假设你生存在一个家长强大统治下的社会中，为方便起见，假设每个美国家庭有10位成员。我们进一步假设家长的统治力非常强大，当2.25亿人第一天出门举行角逐时，每个家庭成员都唯父命是从，父亲怎么猜，家人就怎么猜。那么，在20天角逐竣事后，你会发现215个赢家着实只不外是来自于21.5个差别的家庭。那些灵活的家伙将会说，这种情况表明猜硬币的乐成缘故原由可以用遗传因素的强大气力来表明。但这种说法着实毫偶尔义，由于这215位赢家们并非各不雷同，着实真正的赢家是21.5个随机分布、各不雷同的家庭。
我想要研究的这一群乐成投资者，他们拥有一位共同的智力族长--本﹒格雷厄姆。但是这些孩子长大脱离这个智力家属后，却是根据非常差别的方法来举行投资的。他们居住在差别的地区，交易差别的股票和企业，但他们总体的投资业绩绝非是由于他们根据族长的指示所作出完全雷同的投资决议，族长只为他们提供了投资决议的头脑理论，每位弟子都以本身的独特方式来决定怎样运用这种理论。
来自“格雷厄姆与多德部落”的投资者共同拥有的智力焦点是：探求企业团体的代价与代表该企业一小部门权益的股票市场代价之间的差别，实质上，他们利用了二者之间的差别，却绝不在意有用市场理论家们所关心的那些题目--股票应该在星期一还是星期二买进，在1月份还是7月份买进等等。简而言之，企业家收购企业的投资方式，正是跟随格雷厄姆与多德的投资者在购买流畅股票时所采取的投资方式--我非常猜疑有多少企业家会在收购决议中特殊夸大交易业务必须在一年中的某个特定月份或一周中的某个特定日子举行。如果企业团体收购在星期一或星期五举行没有任何差别，那么，我无法明白那些学究们为什么会泯灭大量的时间和精神研究代表该企业一小部门股权的股票交易业务时间的差别将会对投资业绩有什么影响。跟随格雷厄姆与多德的投资者根本不会浪费精神去讨论什么Beta、资源资产订价模子、差别证券投资报酬率之间的协方差，他们对这些东西丝毫也不感爱好。究竟上，他们中的大多数人以致连这些名词的界说都搞不清晰，跟随格雷厄姆与多德的投资人只关心两个变量--代价与代价。
我总是惊讶地发现，云云浩繁的学术研究与技能分析臭味相投，他们关注的都是股票代价和数量活动。你能想象团体收购一家企业只是由于其代价在前两周显着上涨-固然，关于代价与数量因素的研究泛滥成灾的缘故原由在于电脑的遍及应用，电脑制造出了无穷无尽的关于股价和成交数量标数据，这些研究毫无须要，由于它们毫无用途，这些研究出现的缘故原由只是由于有大量的现成数据，而且学者们辛辛劳苦学会了玩弄数据的高深数学本事。一旦人们把握了那些本事，不运用就会产生一种负罪感，纵然这些本事的运用根本没有任何作用以致会有负作用。正如一位朋侪所言，对于一个拿着斧子的人来说，什么东西看起来都像一颗钉子。

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