□中信证券 毛长青 我们以为，在行业景气明白回升、估值显着低估，且利空根本消化的配景下，一线白酒公司的上涨行情已经再次启动，并随着高端白酒提价和销量超预期，高端白酒公司的“攻坚战”行情将全面打响。我们维持白酒行业“强于大市”投资评级，重点保举泸州老窖、贵州茅台及五粮液。
* w8 h6 y( v9 }5 Q8 w. `# L 高端白酒景气回升
% ~# O9 C7 x( V' \0 w 至汗青最高程度- B* v% B& Y. p8 W7 a
随着宏观经济的稳步规复，自09年下半年开始，白酒行业景气出现显着的回升态势。白酒产量增速自09年1月开始震荡上行，09年11 月为72.26万千升，同比增速为27.5%；1-11月累计增速到达22.2%，凌驾08年匀称增速6.4个百分点，与07年行业发展高峰时的增速持平。同时，贩卖收入和利润随着产量增速的厘革也相继在5月份和8月份出现回升，1-11月白酒累计贩卖收入为1858.10亿元，同比增长30.46%；利润总额为234.89亿元，同比增长25.73%。
6 h6 y: U' @/ V+ \! d: s' h 从消耗环节来看，自09年6月以来，消耗者信心及预期指数连续保持回升趋势。11月份消耗者信心指数为88.6，环比小幅上升0.1；消耗者预期指数为89.4，环比上升0.4。随着住民消耗信心的增强，酒类消耗也渐渐趋旺。据商务部监测，09年12月份，天下千家零售企业烟酒类产物（此中烟酒比例根本稳固在1：1左右）贩卖额同比增长11.2%。元旦市场便打响了新年消耗的第一枪。从商务部监测的元旦市场情况来看，2010年1月1日至3日，天下千家焦点商业企业实现零售额147亿元，较客岁同期增长17.5%；各地餐饮市场一片红火，以上海为例，元旦期间重点监测餐饮企业实现业务收入138.4万元，同比增长66.8%。而餐饮渠道是白酒消耗的告急渠道，这也可以从侧面反映白酒消耗的繁茂需求。
$ y) _3 s+ U( _, T 一季报超预期将成行情催化剂
( M+ N# ?( K+ |: I! G6 W 回顾09年以来食品饮料板块的表现，我们可以将其分为三个阶段，分别是：改善型概念引发的“游击战”、必须消耗品生产企业业绩超预期（告急是本钱和费用降落动员的）引发的“阵地战”以及行业景气回升至汗青最高程度后消耗升级重新加快所引发的高端消耗品生产企业“攻坚战”。
! r" r/ ^2 l. h9 U9 u V4 B8 G2 B C 就09年而言，改善型公司和必须消耗操行业取得了超额收益；但自09年四序度开始，陪伴着宏观经济景气上行、消耗需求连续回升、消耗升级重启的大趋势，一线白酒企业将在量价齐升的动员下，在一季报业绩超预期的推动下，全面打响“攻坚战”，并在09年四序度至2010年上半年得到连续精良表现。
; [6 X* j* ^. H" P 终端市场方面，自09年12月份开始，中高端白酒厂家纷纷公布提价，茅台、五粮液、国窖1573等部分高端品种涨幅均在10%左右。而高端白酒终端代价早在09年十一之后就出现了稳步上涨。根据糖酒快讯的数据表现，部分告急都会12月份重点高端白酒品种的终端代价均出现稳中有升的态势，此中茅台的代价出现较为显着的上涨。我们以为，终端代价的上涨表明消耗者对高端白酒的提价具有较好的蒙受本领。
" ^& p* [, S* o- x# }: s 据我们对终端市场的观察，元旦事后，高端白酒的需求显着趋旺。多数商家和零售商表现销量较客岁同期增长10%-20%，团购需求也较客岁显着生动。由于五粮液和泸州老窖等公司仍严格控货，终端库存显着不敷，部分批发商已经断货。别的，由于本年春节在2月份，需求旺季从元旦后才开始（09年春节在1月份，旺季从08年12月份即开始）。综合上述因素，我们以为，本年一季度高端白酒销量同比增长有望近三成（这跟客岁同期基数较低也有关系）。- W* Y$ n( `- ], T! }
根据我们的开端测算，思量到量价齐升对业绩的双重影响，我们以为一线白酒龙头“茅老五”一季报业绩均将凌驾市场广泛预期，从而成为本轮行情的告急催化剂。% W5 X# k1 R8 d, [0 y# Y% @$ f
估值处于汗青较低程度
# n- @9 X9 _7 m# ^1 b# x; C8 b" u" h 从统计数据来看，近五年来A股市场白酒板块的市盈率（团体法，TTM，剔除负值）相对A股团体的估值溢价匀称在100%左右，而如今该比值仅为60%左右，处于比年来的较低程度，此中一线白酒公司（告急指“茅老五”，即贵州茅台、泸州老窖和五粮液）更是不敷50%。据统计，当前一线白酒公司中“茅老五”的动态PE均在25倍左右，与A股其他行业相比，低于28个大行业中的14个（根据中信证券研究部各行业分析师的2009、2010年红利猜测盘算）。我们以为，无论从纵向比还是横向比，一线白酒的估值都处在汗青较低程度，随着白酒行业景气渐渐回升，将来估值修复并提升的动力将更为强劲。
! x, X9 r% p. |1 ? D A股市场中，贵州茅台、五粮液两大一线白酒公司的市值均分别靠近1600亿元、1200亿元，分别位列A股市场的15位和27位，泸州老窖市值也靠近550亿元。只管市值较大，但是从将来三到五年发展时间来看，一线白酒公司的贩卖收入和净利润仍保持较高增速，此中贵州茅台、泸州老窖、五粮液将来三年业绩发展性仍将凌驾30%，相对于其高发展性，我们以为其将来市值增长的空间依然较大。我们维持白酒行业“强于大市”投资评级，重点保举泸州老窖、贵州茅台及五粮液。维持泸州老窖2009、2010及2011年EPS分别为1.15、1.68及2.25元的猜测，对应的PE分别为34、23及17倍，给予其目的价为50元，维持“买入”的评级；维持贵州茅台2009、2010及2011年EPS分别为5.18、6.62及8.08元的猜测，对应的PE分别为33、26及21倍，给予其目的价为220元，维持“买入”的评级；维持五粮液2009、2010及2011年EPS分别为0.78、1.18及1.42元的猜测，对应的PE分别为40、27及22倍，目的价为41.3元，维持“买入”的评级
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发表于 2019-5-6 11:15:18