导 读
; M8 f7 l1 j' v央行推广信贷资产质押再贷款试点之后，“7万亿放水”和“中国版量化宽松”的说法一时甚嚣尘上。10月12日，包罗民生宏观分析师李奇霖、安全证券分析师黄耀锋在内的多名分析师对腾讯财经表现，不知道“7万亿”的说法源自那边。
) o0 `; I# s& K% q所谓的“七万亿”和“中国式量化宽松”是不存在的/ G4 L- }5 a6 n0 J2 ?" E( l0 b5 r8 x
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文：民生固收李奇霖 2 w" W( X' Z0 X. e2 T5 a# Z' B6 N5 g
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存贷比取消和信贷资产质押再贷款试点扩大被部门机构解读为7万亿大放水和中国式量化宽松，并在政策层面解读为是一种强刺激方案。实际上这一判定缺乏逻辑上的严谨性，所谓的7万亿与中国式QE着实都是不存在的., o# H( {7 v- j- f4 `! |9 H
( ^2 r% m. _. e* ?4 R/ e7 F一、存贷比放松就便是7万亿信贷投放？. O5 G2 i- t( k) f# Y
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7万亿信贷投放的测算的逻辑泉源于存款基数乘以存贷比，好比说100元存款理论上最大放贷为75元，那么100余万亿的一样寻常性存款理论则可以投放7万亿信贷，然后这部门钱可以进入股市楼市。
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但是，必须明确的是，当前制约银行光荣投放的并非存贷比。
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1 A% y1 V# R5 u: y4 V. H. {/ x3 d起首，无论是团体金融机构照旧上市银行存贷比均未现显着超标。商业银行团体的存贷比约莫为65.8%，从半年报披露的数据来看，上市银行仅有招商银行存贷比76.88%委曲高出红线，别的均未高出。
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) }+ K$ z& s( O6 @* k# \真正制约银行信贷投放的是实体经济融资需求和银行风险偏好不强。制约光荣投放在实体层面是反腐对地方政府的束缚以及地产投资不停下行，制造业去产能等压力；在银行层面是经济下行压力和信贷需求弱的配景下，银行的风险偏好紧缩，信贷投放意愿削弱。1 |$ a! p$ E' G; o) L: ]
$ |! s+ O, I9 G* c6 ?其次，从光荣创造的理论来说，是先有贷款后有存款，不是存款简朴的向贷款、债券和活动性现金类资产的分配。银行100元的光荣投放都会转化为100元银行体系的存款，不会收窄存贷差。但如果外汇占款紧缩，外汇占款派生存款力度降落，在既定的贷款规模下，则有大概收窄存贷差。
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3 O, N1 }5 B; Y/ D5 b好比，2012年-2013年，经济下行压力之下稳增长力度加大，基建投资和房地产企稳给经济带来了“弱复苏”，这产生了对银行信贷的需求，在外汇占款派生存款力度趋势性降落的配景下，此时的存贷比考核才成为了表内信贷拦路虎之一。此时的银行在资产端开始表外创新，在负债端开始揽储应对时点考核。
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实体对银行的信贷需求才是真正可以大概驱动信贷宽松的焦点，有了信贷需求，在利润考核的压力之下，金融机构肯定会想办法绕过羁系束缚，包罗存贷比。/ N8 f* R! V5 S' J+ B! f' T
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那么，存贷比放松的政策寄义是什么呢？2 P+ _1 c: c) t2 H& F. O
. b8 k1 f% B- K, d防范外汇占款趋势性降落的配景下，因存贷比考核扭曲银行谋划，造成不须要的融资源钱上升。外汇占款扩张导致银行大量购汇，在负债端派生了一样寻常性存款，扩大了存贷比分母。当外汇占款趋势镌汰，负债端一样寻常性存款泉源镌汰，存贷比束缚渐渐增强。此时银行有通过理财和同业派生存款冲时点的举动，造成了资金面不须要的颠簸。
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3 ?, N5 [$ O0 o! r j4 L- M; Y+ I因此，存贷比放松本质上作用于银行负债端，仍然是为抚平市场资金利率的颠簸，与“7万亿”无关。
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二、信贷资产质押再贷款就是中国版QE和“强刺激”？
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* K. Y: q i0 @# _- G如今还并没实行QE的须要。一样寻常量化宽松的推出在须要两个条件确认：1）金融危急时：此时大量活动性消散，钱币市场利率飙升，须要央行开释活动性平抑钱币市场资金利率颠簸，满足金融机构活动性缺口，防止金融机构变卖资产抽贷实体。2）传统工具用尽：好比2012年的日本和2014年的欧洲，基准利率根本降到了0，预备金率工具也没有开释空间。如今，中国经济虽有下行压力，但并未发生不可控风险，传统钱币工具也未用尽，并不会急于走入量宽。
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$ M$ j. T' K0 B* l* _2 b别的，真正的QE有三个特点，信贷资产质押再贷款均不满足。
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' _( b/ P; |: V( l1）央行的自动性。信贷质押再贷款开释的规模由银行需求量决定，自动权在银行，而非央行，而QE是央行预先确定的规模，具有逼迫性。) [. h6 }# I6 U4 @5 l& g1 N! F
( r* B9 | l! g& m+ ]. @7 \5 J2）资金限期永世性。信贷质押再贷款开释的底子钱币具有到期限期，央行资产负债表不是永世扩张，而QE是永世性的。
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; S9 ^7 q5 U3 o! L3）资金本钱险些为0。信贷质押再贷款是有资金本钱的，其资金本钱会视其时的市场利率和银行抵押物的环境决定，而QE开释的资金本钱险些是0。
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) y% t% U9 m- P9 H5 ?' n那么，信贷资产质押再贷款的政策意图是什么？$ H2 ]0 ?/ K5 t) [8 K( l
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一是作为新的底子钱币增补渠道。已往是以外汇为抵押向商业银行提供底子钱币，在外汇占款趋势性降落的配景之下，需新的底子钱币投放渠道，再贷款的缺陷在于不须要信贷抵押品，存在光荣风险标题，而信贷资产质押再贷款可以为再贷款提供及格抵押品增补底子钱币可以在某种程度上缓释光荣风险。
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% ^2 f% u, k" u/ \+ G; k二是作为调和稳增长和经济转型的新钱币政策工具。推广信贷资产质押再贷款试点，总量上是为对冲地产和传统经济下行压力，布局上是为经济转型：通过设定差别信贷资产扣头率，好比将符合经济转型要求的小微和三农信贷资产设置更高的折价率，折价率越高的信贷资产可得到更多的底子钱币，为金融机构向小微三农贷款提供正向鼓励。$ e/ h2 p* O6 c8 q: r1 m
4 U) b# x8 R# E三是安稳资金利率。尤其在811中心价汇改后，央行对汇率让渡了部门中心价调控权，稳固汇率得依靠“量”，汇率对资金面影响无疑是增强的。因此，也看到811中心价汇改后，资金利率运行中枢上了一个台阶。信贷质押再贷款给了银行选择权，当活动性告急时银行可以将信贷资产质押在央行调换活动性，起到安稳资金面的政策意图。
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三、不管怎么样，资金面宽松的意图是真的
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但不管怎么样，在811汇改之后，央行通过逆回购、SLF、MLF、双降、存款预备金考核方式变革以及信贷质押再贷款等步伐对冲外汇占款，安稳市场资金利率的政策意图却是真的。4 _& _/ ?! V$ b0 U/ Y7 P6 e G: T
9 j. V# |+ ?! }2 j {有观点以为，资金面宽松也不会使得银行光荣投放规复，只管云云，但不稳固的资金面肯定会恶化光荣派生。思量实体存在较多的庞氏融资主体，光荣派生的恶化将是实体不能遭受之重。0 z3 x) I( T, D* ?
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如今市场风险偏好出现反弹，汇率也趋于稳固，我们以为资金利率有望在短期内稳固，中短久期的高品级光荣债套息杠杆交易业务仍可以一连，长端利率债每一次因市场颠簸出现的调解都是进场的良机。 | 
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发表于 2019-6-14 00:37:20