海通证券：长江证券2季度自营受损导致业绩低于预期
7 月10 日，长江证券发布2010 年上半年业绩预告：2010 上半年，公司得到业务收入12.38 亿元，同比略降8.75%;归属于上市公司净利润4.91 亿元，同比下滑22.83%；上半年公司得到EPS 为0.23 元；加权ROE 为5.23%；制止2010 年上半年底，公司总资产316.71 亿元，同比下滑10.48%；归属于母公司股东权益为87.69 亿元，同比下滑3.90%；BVPS 为4.04 元。 我们以为，总体上本年上半年公司业绩低于我们之前预期。由于公司佣金率同比下滑16.60%的大部门已被经纪份额16.06%的上升所抵消，而佣金率在1 季度已下滑至1.03‰低于行业均值的情况下，2 季度再大幅下滑的概率很低。因此，只管数据缺失，但是我们以为公司经纪收入同比将仅下滑5-10%左右，好于大多数券商；而规模上升导致收入合计占比仅15％的承销和资管收入同比微增5％；由上述情况可倒推出公司上半年自营收入下滑25%以上（即2 季度自营亏损了1.45 亿元以上）。（一）佣金率下滑导致收入占比达50％的经纪收入同比下滑5-10％
总体上，2010 年上半年，除佣金率尚无法测算外，公司经纪业务根本符合预期：上半年市场买卖业务量一连萎缩（1 季度和2 季度A 股日均成交金额分别为1998 亿元和1827亿元，同比分别增长了23.07％和下滑了13.25％），但2010 年上半年总体A 股日均成交金额为1911 亿元，同比微增2.03％。如图2 所示，只管本年2 季度公司经纪份额环比根本持平，但同比经纪份额照旧受新设业务部推动攀升16.06％；而1 季度公司经纪佣金率已相对客岁上半年下滑了16.60%（本年1 季度环比下滑15.30％至1.03‰的佣金率，而行业均值为1.21％，故再次大幅下滑的概率不高），因此，上半年公司经纪收入大概同比仍将下滑5-10％左右。
（二）规模上升导致收入合计占比仅15％的承销和资管收入同比微增5％
（三）由上述情况可倒推出公司上半年自营收入下滑25%以上（即2 季度自营亏损了1.45 亿元以上）
表2 列出了2010 年上半年公司经纪收入下滑10%情况下的各重要收入项目的推测。如表2 所示，公司上半年经纪业务收入预计同比下滑10%左右，即约为7.65 亿元；承销收入和受托管理业务收入预计分别增长5%，即约为9679 万元和2265 万元；再根据公告的上半年预告的业务收入12.38 亿元，得到本年上半年自营收入2.36 亿元，即开端预计同比降落25%左右；那么，在本年1 季度公司已得到3.81 亿元自营收入的情况下，这分析了本年第2 季度公司自营很大概出现了1.45 亿元的较大幅度丧失（以上仅为多种假设下的公道臆测，实际情况以公司半年报为准）。因此，在下半年经济不确定较大，指数上行空间难以乐观情况下，我们将在公司半年报出来后再详细调解公司自营的整年收益推测。
假如本年上半年公司经纪收入同比下滑幅度在5%-10%之间变更，则得到表3。公司本年上半年自营收入将在1.94 亿元-2.36 亿元之间变更，即2 季度自营丧失将在1.45亿元-1.87 亿元之间变更，幅度在24.83%-38.35%之间变更，即公司上半年自营收入至少下滑25%以上（即2 季度自营至少亏损1.45 亿元以上）。
（四）开端结论和公司评级——在现在公司仅提供2010 年上半年业务收入而未提供各分业务收入，且自营收入变更较大的情况下，上述分析大概仅仅是创建在相对公道假设下的一个预判，统统应以公司半年报登载结果为准。因此，从审慎角度出发，我们暂不给出公司2010 年-2011 年的业绩推测，思量到公司本年上半年得到了0.23 元EPS，低于我们此前预期；而7 月9 日公司收盘价为10.96 元，故调低公司评级至“增持”评级。（海通证券研究所）
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