申银万国：华谊兄弟减持压力趋缓
投资发起与结论：重申“买入”评级，上调目标价至40 元。我们预计公司10/11 年EPS 分别为0.50 元/0.77元，对应11 年PE 37 倍，远低于华策影视11 年PE 48 倍。从市场竞争力和行业职位看，华谊兄弟明显优于华策影视。根据我们对未来影视行业市场规模以及公司市场份额的判断，给予公司影视业务公道代价35 元，再思量影视衍生品代价（仅思量网游范畴），公司公道股价40 元。给予公司6 个月目标价40 元，隐含30%上涨空间，重申“买入”评级。 缘故原由与逻辑：（1）公司在影视范畴依然遥遥领先：《全程热恋》证明的是公司领先的宣传发行本领，《唐山大地震》证明的是内容制作本领和宣传发行本领，而《狄仁杰》在直接竞争中完胜则阐明白影戏的乐成是财产链综合气力的竞争，而非简朴的导演和艺人的堆积，短期内竞争上风难以复制；（2）公司在积极拓展影视周边范畴；公司占据内容财产制高点之后，向影戏院、音乐和游戏范畴拓展。以网游范畴为例，3 年后网游行业收入突破400 亿，假设合资网游公司（公司股权比例50%）占据3%市场份额（行业排名约10 名左右），预计每年为公司贡献净利润3 亿，约即是10 年净利润2 倍。（3）从事故角度看，美国皮克斯公司的股价在商业大制作上映之前，股价体现精彩，而华谊兄弟在《唐山大地震》公映之前，同样云云，这表明市场对于领先制片企业出品影戏票房给予较高预期，而12 月22 日《非诚勿扰2》天下公映，我们预计票房2.5 亿，利润贡献与《唐山大地震》相当（公司拥有较高投资比例以及较低制作本钱）。与市场大众差别之处。（1）业绩有望逾越市场预期；我们红利推测高于市场同等预期约20%；从电视剧发行操持看，11 年电视剧集数547 集，每集均价约110 万元，预计收入贡献约6 亿元，相比10 年约3 亿电视剧收入，增长幅度高达100%，逾越市场40-50%的增长预期；而11 年影戏排挡操持尚未终极确定，如果后期制作抓紧，11 年底冯小刚有望再次推出贺岁片，从而实现以致逾越我们红利推测；（2）市场不太认可公司参与网游范畴：前期巨人董事长史玉柱在公开场合披露将与华谊兄弟在网游范畴相助，我们以为影视与网游融合是未来行业发展趋势，有助于影视内容从一次性贩卖收入向连续内容衍生品收入转型，提拔公司未来发展空间。（3）解禁股减持：市场大概以为公司股东对公司未来增长缺乏信心，但我们以为，当前减持股东紧张是以风险投资为目标个人，其获取投资收益无可厚非，但公司首创人和高管团队对未来布满信心，减持反而提供了更好的参与机遇。
股价催化剂。（1）《非诚勿扰2》票房超预期；（2）公司参与网游范畴；
焦点假设风险：（1）《非诚勿扰2》票房低于我们预期；（2）公司限售股解禁后减持压力超出我们预期。（申银万国证券研究所）
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