青岛啤酒：收购银麦统一山东为雄霸中国做好准备
青岛啤酒_公告点评 (买入,维持) 海通证券（赵勇 2010 年12 月8 日）
收购银麦同一山东为雄霸中国做好预备
近期公司发布公告宣称收购山东新银麦啤酒有限公司100%股权：青岛啤酒股份有限公司与其全资子公司青岛啤酒香港贸易有限公司共同出资18.73亿受让新银麦啤酒（香港）和花祺有限公司拥有的新银麦公司100%股权，新银麦公司现有产能55 万千升。2008-09 年销量分别为31 万千升和37 万千升，2010 年前10 月份销量约40 万千升。新银麦未经审计的净资产为人民币34657 万元，前10 月份除税及少数股东损益之前的未经审计的净利润为人民币12095 万元。
公司此次收购代价不自制，收购PB 为5.4 倍，按产能折算的吨酒代价也高达3405元/吨，若扣除所得税及少数股东损益，公司收购新银麦对应PE 约17.8 倍。而青岛啤酒当前股价对应2010-11 年市场划一PB 分别为4.76 倍和4.06 倍，从PB 角度来说，青岛啤酒估值还不如被收购的新银麦，固然新银麦的收购PE 要低于青啤2010 年的28.7 倍的水平。
但思量到协同效应收购溢价还是值得，2010 年前10 月份山东省累计生产贩卖啤酒469.52 万千升，此中新银麦占据8.52%的市场份额。2009 年轻岛啤酒在山东地区的市场份额到达48.84%，加被骗前对新银麦的收购，公司在山东地区的市场份额立马将突破50%，这是一个战略性的迁徙变革点，山东省将终极成为公司一个核心利润池市场。假以时日，公司在山东地区的市场份额进一步进步之后，恶性竞争、代价战、买断终端等高昂的贩卖费用将会徐徐低沉。
此次收购将增厚收入约10 亿左右，增厚EPS 约0.08 元。据资料记载，新银麦公司2008 年吨酒代价约2478 元/吨，略高于青岛啤酒次品牌的吨酒收入，假设布局调解不显着，按照40 万千升销量盘算，可实现收入9.9 亿，而新银麦本年前10 月份累计实现净利润约1.0499 亿（扣税扣少数股东损益），也即净利润率为10.59%。这将增厚青岛啤酒2011 年的收入和业绩，并进步青岛啤酒红利本领（青岛啤酒2010 年净利率仅为7.7%）。
逐日早报?最新研究与资讯6除了此次收购利好外，我们观察到中国海关入口大麦代价并没有大幅进步，制止2010 年10 月份数据入口代价为1475 元/吨，且陪同了放量。据相识，青啤和燕京均在8-10 月份采购了大量大麦，足以支持到来岁4-5 月份的啤酒生产。而国内大麦代价也表
现比力安稳，比方甘肃地区10 月份劳绩之后的代价不高出1900 元/吨，啤酒大麦代价的上涨幅度有限，我们以为市场对其原质料本钱上涨的压力过于灰心。我们坚信原质料本钱压力并不是啤酒公司估值压力的重点所在，我们以为当前市场低估了青岛啤酒未来红利本领连续提升的趋势。从已往 10 年的履向来看，2003 年和2008 年啤酒生产本钱均大幅上涨过，但整个行业也均举行过提价来抵抗本钱压力，而何时提价以及提价幅度完全取决于行业向导者的战略意图。从汗青数据来看，本钱大涨时，短期会影响公司的综合毛利率，但在提价当年公司综合毛利率会大幅提升。
红利猜测估值与风险：
我们维持2010 年红利猜测1.13 元的水平，同时上调了2011-2012 年的红利猜测，分别为1.49 元和1.75 元，增长速率分别为31%和18%，以反映公司此次收购银麦所带来的业绩增厚。别的，公司未来几年公司还是侧重市场份额，估计公司还将会进一步接纳收购吞并的方式来获取市场份额。比方前期虽没有买到西湖啤酒的部门股权，但仍旧通过其二股东朝日的关系对西湖啤酒举行了托管。
公司当前股价对应2010-2011 年动态PE 分别为30 倍和22.9 倍，估值仍有上升空间。只管云云，我们仍旧以为“本日市场份额便是嫡利润”，市场应当给予其高估值，以反映其主品牌，尤其是高档产物增长迅猛所带来的红利本领埋伏连续提升的大概。公司在客岁推出奢侈品“奥古特”之后，本年又推出高档餐饮用酒“逸品纯生”，以及在8月份推出的“山水纯生”等，均表明公司非常看好中高档啤酒市场的未来发展远景。而这片市场可否被打开大概还取决于行业竞争对手的竞争战略，从百威、嘉士伯等国际啤酒公司来看，是很渴望能培养这片市场，但国内的雪花和燕京等可否正式转型正是我们所非常渴望的。
紧张风险：下行风险在于打击酒驾大概会影响啤酒正常销量，同时国际大麦代价飙涨带来的本钱压力。上行风险紧张在于国家“十二五”规划中提出的收入倍增筹划，以及未来收入增长跟随GDP 增长之后，大概带来中高档啤酒斲丧量猛增，这将给具有较强品牌上风，且在这方面连续不停积极的青岛啤酒带来业绩发作点。
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